大股东侵害行为的动因分析及其防范措施
摘要：当前我国上市公司中大股东侵害行为普遍存在。大股东通过直接占用上市公司资金、非正常关联交易等方式侵害中小股东的利益。文章通过对大股东侵害的行为方式及其动因进行分析，就如何控制大股东侵害行为，维护中小股东权益提出看法。
关键词：大股东侵害；小股东权益；控制措施
一、引言
从契约观出发，代理问题是企业契约观的本质要素。具体来看，代理问题可分为两类：一是所有权与控制权分离所产生的代理问题；二是大股东与中小股东之间的代理问题。在股权比较分散时，公司的股东被看成是具有共同利益且并不直接参与公司运营的缺位所有者组成的同质集团（肖腾文，2001）。此时比较突出的是所有者与经营者之间的矛盾问题。但是在股权高度集中时，公司控制权会集中在少数投资投资者手中，此时公司大股东持有大额投票权，在一股一票的制度下，大股东可以直接影响公司的经营决策，同时大股东还可以通过选择经营者影响公司的经营活动。当经营者与大股东的利益不一致时，大股东就会立即替换他们，使公司经营决策符合大股东的利益。此时企业核心的代理问题已不是第一类代理问题，而是转化为大股东与中小股东之间的利益冲突。
当前我国上市公司股权高度集中，第一大股东持股比例偏高。这种高度集中的股权结构造成我国上市公司“一股独大”、大股东控制现象严重。大股东控制是我国上市公司中普遍存在的现象，它不仅影响了公司的经营绩效（徐晓东、陈小悦，2003；朱滔，2008）。更有甚者，在法制相对不健全，资本市场还不成熟的情况下，大股东更倾向于利用手中的控制权去侵犯中小股东的利益。已有大量研究表明，小股东或债权人的权利被控股股东剥夺的现象普遍存在。因此如何识别和防范大股东侵害行为就显示尤为重要。
二、大股东侵害小股东利益的行为方式
正如前面分析中指出，大股东控制是上市公司中存在的普遍现象。控股股东为了自身利益，他们会以有效或无效方式从其他契约方重新分配财富。因此，在少数股东监督不力、小股东搭便车心理普遍存在的情况下，控股股东更倾向于选择与经营管理层合谋，他们凭借其控制权优势，通过采取非市场定价的关联交易、并购重组等方式实现自身利益最大化。
目前我国上市公司大股东侵害行为主要表现在以下几个方面：
（一）直接占用上市公司资金
大股东占用上市公司资金，拖欠上市公司账款，是大股东侵害中小股东利益的主要方式。尽管监管部门出台各种措施大力清欠，但通过对2008年巨亏公司年报的分析不难发现，大股东占用上市公司巨额资金久拖不还的现象仍普遍存在。如S*ST兰光，对于其连续第3年的亏损年报，S*ST兰光认为主要是大股东资金占用问题一直没有得到有效解决，公司拖欠的银行贷款也不能正常归还。截至2008年12月31日，控股股东及其关联方非经营性占用的资金余额仍为46278.63万元。由于资金被大股东或其关联企业的无缘由长期占用，上市公司流动资金极度匮乏，正常经营举步维艰，公司盈余质量低劣，中小股东利益严重受损。
（二）通过关联交易转移上市公司资产
关联交易在上市公司中普遍存在。由于我国上市公司信息披露制度尚有欠缺，披露内容不够全面，而且在信息披露中，部分证券中介服务机构不负责任地出具虚假的法律文件，使得上市公司通过关联交易向公司大股东转移利润成为可能。加之关联交易的隐蔽性特征，大股东往往会更倾向于利用手中的控制权，通过非正常关联交易的方式去侵蚀上市公司的价值和侵犯中小股东的利益。据深圳证券交易所综合研究所推出的一份题为《上市公司关联交易监管问题研究》的研究报告称，我国境内约70％的上市公司存在关联交易，且其中70％以上的关联交易金额是在上市公司与其控股母公司之间发生的。
（三）股权融资、再融资陷阱
理论上讲流通股股东认为债务融资为企业最佳外源融资方式。但由于我国上市公司处于大股东的超强控制状态，第一大股东持股比例偏高，成为上市公司的实际控制者。并且，处于控股地位的大股东多是非流通的国有股和国有法人股，大股东无法通过股票二级市场的交易获利。在这种控制权结构下，上市公司往往具有强烈的股权再融资偏好，通过优先选择配股和增发两种方式筹集资金，从而为控股股东带来财富增长效应。同时，由于我国的证券监管和会计监督体系的弱化，使得我国上市公司股权再融资更容易实现。张祥建、郭岚（2005）认为股权再融资能够满足大股东强烈扩张的内在冲动，也给大股东带来更多的控制权私人收益。同时根据已有研究不难发现，我国上市公司在融资之后，往往会出现业绩变脸的情况。据相关统计，上市公司在IPO、增发、配股之后的第3年，就有平均达到22％的公司迅速滑落为亏损公司或微利公司。上市公司股权再融资过程中的盈余操纵严重误导了投资者的投资决策。
（四）提供虚假财务报告，误导中小投资者。
由于信息来源有限，中小投资者主要是根据企业提供的财务报告所反映的信息来进行投资决策。然而由于财务报告编制和披露机制的缺陷，上市公司大股东和管理层利用技术手段调节财务报告信息成为可能。他们利用会计变更操纵利润、粉饰业绩，在临近年度报告披露之际进行业绩大变脸。大股东的盈余管理、利润操纵行为隐藏了上市公司的真实盈余信息和运营效率，加剧了控股股东和中小投资者之间的信息不对称，误导了中小投资者对公司价值的判断和投资决策（唐宗明、蒋位，2002）。受虚假财务报告的影响，中小投资者很容易将资金投到质量低下的公司，从而遭受巨额损失。虚假财务报告的存在加大了投资者的投资风险，严重损害了中小投资者的利益。
三、大股东侵害小股东利益的动因分析
（一）公司治理结构的缺陷
我国上市公司大部分由原国有企业改制而来，但由于改制不彻底，导致我国上市公司存在很严重的国有股“一股独大”现象。同时由于国有股主体的缺位及其不可流通性，这使得国有大股东有着超越市场规则的行政权力。在这种股权高度集中的公司治理体制中，由于大股东具有强大的公司控制力，他们不仅操纵着公司的重大决策和经营活动，而且掌控着公司的人、财、物及产、供、销。加之公司的运行透明度差，大股东与小股东之间存在着严重的信息不对称问题。在缺少稳定的机构投资者，外部投资者持股比较分散的情况下，中小股东较难形成一致行动。加之小股东搭便车心理普遍存在，这些都为大股东以低成本获得控制权私人收益提供了条件。中小股东的利益受到侵犯也就在所难免了。
（二）市场监管机制的缺陷
我国证券监管体系存在明显缺陷：首先，我国证券市场监管所依据的法律法规不健全。我国现行法律并未赋予监管部门监管股东的相应权利，现有的监管措施对控股股东的约束力是很有限的。如它对上市公司的账户还无权直接调查。其次，证券市场监管体系出现严重的多头管理现象。证券交易所与证监会“分享监管权”，二者之间的权限划分很模糊。这种情况容易导致相互推诿、争权夺利等情况的发生。再次，我国股份公司内部缺乏中小股东对大股东有效的监管机制。
尽管一系列的规则、政策相继出台，但对于大股东行为的监管力度显然是有限且力不从心的。
（三）中小投资者法律保护缺陷
法律在小股东权益保护中占有主要地位。已有研究表明，一国法律对投资者保护的越好，大股东的侵害程度越轻，企业的价值就越大，资本市场也越发达。在我国目前的“股权集中，一股独大”的环境下，法律更可以说是保护小股东权益的关键。但是，由于“历史因素”，我国中小投资者利益的法律保护及其有限，这损害了中国资本市场的健康发展。刘峰、贺建刚和魏明海（2004）指出，目前我国法律在保护小股东的利益不受大股东侵害方面，几乎是空白。即使中小股东发现大股东利用控股权侵害了他们的利益时，小股东通常也无法通过法律索回这部分利益并对控股股东施加惩罚性赔偿。2006年1月1日十届全国人大常务委员会第十八次会议通过的重新修订的公司法的实施标志着我国小股东权益保护进入了一个新的阶段。新法在保护小股东权益上取得了重大进展，但是由于没有实质涉及小股东权益受侵害的根源——同股同权原则的滥用问题，因此并不能彻底解决我国目前小股东权益受侵害的问题。在国有股一股独大，一股一票的现实下，小股东权益的法律保护十分薄弱。
（四）其他
中小投资者权益受损，除了法律上存在不足、上市公司不规范运作等因素外，还包括投资者自身的因素。这也是投资者权益受侵犯的重要原因之一。
四、大股东侵害行为的控制
大股东的上述行为无疑降低了上市公司的盈余质量，严重侵害了中小投资者的权益。防止大股东侵害，加强中小投资者保护，对我国资本市场的发展具有重要意义。
（一）完善公司治理结构，规范大股东行为
完善的公司治理结构是防止大股东侵害的最好办法，然而目前我国公司治理结构及其不合理，一股独大、大股东控制现象严重。上市公司控股股东很容易通过控制董事会和股东大会左右企业的重大决策，而持股比例较小的小股东很难表达自己的意愿。因此，要治理大股东侵害行为，维护中小股东权利，必须完善公司治理结构，实施国有股减持，同时引进其他投资主体，以解决国有股“一股独大”的问题。这一问题的解决将有利于上市公司股权的分散化，在股东间形成制衡，较好地保护中小投资者的利益。此外，还应解决人为股权割裂问题，改变流通股和非流通股现状，实现股票全流通，实现同股同权和同股同利。
（二）加强对中小投资者的法律保护
中国证券市场是一个新兴加转轨的市场，发展时间短、保护投资者的相关法律和司法体系不健全，相关的法制建设严重滞后，处于弱势地位的广大中小投资者的利益缺乏相应法律保护。建立健全中小股东保护的法律体系，加大对控股股东滥用权力的惩罚力度，可以促进上市公司持续健康地发展，有效地保护中小投资者的利益。在立法上，应进一步完善累积投票权制度、小股东的委托投票权制度、股东诉讼制度及民事赔偿机制，同时，我们还可借鉴国外经验，制定专门的《中小投资者权益保护法》或投资者保护条例。当然，除了立法上的加强完善，还应提高相关部门的执法效率，切实保护中小投资者的权益不受侵害。
（三）加大证券市场的监管力度
监管机关应当加强对大股东侵害行为的监管，尤其是对控股股东内幕交易行为的监管，严格信息披露制度，防止大股东之间为攫取私利而进行的勾结行为。同时，还应加大侵害中小投资者的违法成本，这样才能确实有效保护中小投资者利益，增强投资者对资本市场的信心，最终促进资本市场的持续、健康、稳定地发展。
参考文献：
1、张继袖,陆宇建.控股股东、政府补助与盈余质量[J].财经问题研究,2007(4).
2、龙怒.大股东侵害行为和中小股东权益维护[J].湖南商学院学报,2004(6).
3、章卫东,王乔.论我国上市公司大股东控制下的股权再融资问题[J].会计研究,2003(11).
4、朱韬.大股东控制、股权制衡与公司绩效[J].管理科学,2007(5).
5、张祥建,郭岚.大股东控制下的股权再融资与盈余操纵研究[J].数量经济技术经济研究,2005(3).
6、陈炜,孔翔等.我国中小投资者法律保护与控制权私利关系实证检验[J].中国工业经济,2008(1).
7、刘孟晖,沈中华等.大股东侵占行为及其限制途径研究[J].财会通讯,2008(11).
8、王俊.委托代理理论视角下大股东侵害行为的机制分析[J].管理现代化,2005(3).
（作者单位：昆明理工大学管理与经济学院。其中，龙小海为博士、高级会计师、硕士生导师）
|
版权声明： 本栏目阅读排行栏目最新
|