试论股指期货推出对我国股票市场的影响
摘要：随着我国资本市场的发展，股指期货何时推出以及对市场的影响如何是投资者最关心的问题，文章首先分析了我国股指期货推出的必然性，其次介绍了我国股指期货市场的构成，最后结合我国实际情况简要阐述了股指期货推出对股票市场的影响。
关键词：股指期货；中金所；沪深300指数
金融期货问世至今不过短短二十余年的历史，远不如商品期货的历史悠久，但其发展速度却比商品期货快得多。目前，金融期货交易已成为金融市场的主要内容之一，在许多重要的金融市场上，金融期货交易量甚至超过了其基础金融产品的交易量。随着全球金融市场的发展，金融期货日益呈现国际化特征，世界主要金融期货市场的互动性增强，竞争也日趋激烈。目前，在世界各大金融期货市场，交易活跃的金融期货合约有数十种之多。根据各种合约标的物的不同性质，可将金融期货分为以下类别：外汇期货、利率期货和股票指数期货，其影响较大的合约有美国芝加哥期货交易所（CBOT）的美国长期国库券期货合约等。股指期货是20世纪80年代最成功的金融产品，也是世界上目前交易量最大的期货品种。相对股票现货交易，股指期货具有较低交易成本、较高的杠杆比率、较高的市场流动性、较方便的卖空交易等特征。因此，股指期货成为投资者进行套期保值的重要手段和从事套利交易的常用工具。
一、我国股指期货推出的必然性
股指期货在整个股权类产品中具有至关重要的地位。首先，股指期货是一种指数化投资产品，如同上证50ETF一样，股指期货也是一种指数化投资产品，是被动化投资理念的产物之一。其次，它引入了期货交易机制，弥补了股票市场交易机制的不足，使之具备了对冲系统性风险的功能，成为各类机构进行风险管理最常用的工具。再次，由于它具有风险分割功能，通过它可以把低风险的债券与高风险的股票进行重新匹配，形成种类丰富的投资产品，满足多样化投资的需求，促进多元化机构投资者的形成。当前时机上市股指期货的条件已经具备。从市场层面看，指数已大幅回调，在这种情况下推出股指期货有利于机构投资者恢复买入股票的信心。从中金所准备情况来看，已经是万事俱备。从投资者来看，经过中金所大规模的投资者教育工作，有一批成熟的投资者可以参与市场交易了。另外，此次美国金融危机告诉我们，脱离监管、创新过度会给金融体系带来致命的威胁。只有紧紧抓住机会，推出股指期货等基础性产品，才能丰富资本市场产品类别，发展与壮大机构投资者群体，才能使我国资本市场变得更为稳定与强大，为实体经济的发展贡献更大的力量。
二、我国股指期货市场的构成
我国股指期货市场的组成包括投资者、期货公司、中金所、监管机构、自律组织以及相关服务机构等等。投资者是股指期货市场的主体，不仅是我国股指期货市场赖以存在的基础，也是股指期货市场所服务的对象。期货公司是指依法设立的、接受投资者委托、按照投资者的指令、为投资者进行期货交易并收取交易手续费的中介组织。期货公司参与股指期货市场必须符合相关规定并取得相关资格。中金所是经国务院同意，中国证监会批准，由上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、上海证券交易所和深圳证券交易所共同发起设立的股份制交易所，我国股指期货将在中金所挂牌交易。期货市场是受政府监管的。如美国的期货市场受商品期货交易委员会（CFTC）监管。我国国内期货市场的监管机构是中国证监会，股指期货也不例外。作为行业自律组织，如中国期货业协会，对于行业自律和从业人员管理发挥了积极作用。股指期货交易还涉及到其他一些服务机构，例如，为保证投资者的资金安全，国家还成立了中国期货保证金监控中心。此外，还有保证金存管银行、信息服务商等相关服务组织。中金所是为各类市场参与主体提供股指期货的交易、结算等服务的机构，并作为中央对手方依照中金所规则担保股指期货的履约，其本身并不参加股指期货的交易。中金所主要有以下职能：组织安排金融期货等金融衍生品上市交易、结算和交割；制定业务管理规则；实施自律管理；发布市场交易信息；提供技术、场所、设施等服务。
三、股指期货对股票市场的影响
2006年9月8日，中国金融期货交易所在上海正式挂牌成立，从此股指期货成为了我国金融市场的一大热点。2006年10月30日，中金所沪深300指数期货仿真交易拉开序幕。共有4个合约参与仿真交易，其中IF0611、IF0612、IF0703、IF0706，4个合约累计成交55560手。我国《期货交易管理条例》于2007年4月15日实施，我国内地股指期货姗姗来迟，它推出后对我国股市有何影响——这是投资者最关心的问题。本文将从以下方面介绍我国股指期货推出对股票市场有何影响。
（一）对股指波动性的影响
有观点认为，由于我国股票市场投机盛行，推出股指期货后，投机的心理倾向难以很快改变，买空卖空股指期货会加剧股指波动。但是，国外大量的实证研究表明，股指期货的存在通常情况下不会增大股票指数的波动。之所以有时也会加大股指的波动，是因为股指期货具有价格发现功能，能够改善现货市场对市场信息的反映模式。也有人担心，在股指到期交割日，股指可能出现异常波动。香港期交所的统计分析表明，股指期货到期日与非到期日股指的波动性没有显著的区别。放眼全球，看看其他国家股指期货推出前后股市的走势和变化，也许从中可以找到答案。从表1其他国家股指期货推出前后股市的走势和变化可以看出，股指期货的推出对该国股票指数的长期趋势不会改变，只是短期会对股票指数产生一定得影响，股指期货的推出以后，股票市场无论当时处于上升还是下降，都是加快当时趋势的变化速度，同时指数的波动加剧。从我国股票市场的历史来看，由于各种原因，导致投资者尤其是普通投资者多以投机心态参与市场，投资者不敢也不愿长期持有价值蓝筹公司的股票，同样，个人投资者也不愿将个人的金融资产以股票或基金的形式长期持有，所以并未形成真正意义上的价值投资理念。随着股指期货的推出，会导致投资者通过完整的交易机制对价值型股票战略性持有，进而推动价值投资理念的真正形成。
（二）对股市流动性的影响
吸引增量资金进场，崇尚价值投资。随着股指期货的推出，交易机制将更加完善，价值流动性的增强，将导致各类投资者敢于加大投资股票的力度。同时，国内流动性充裕的状况在短时间内也不会有明显变化，新产品的推出，市场更具活力，也会吸引到更多的资金参与投资。新兴市场开办股指期货的初期，往往会产生交易转移效应，即吸引股票市场的资金流向股指期货市场，从而使股票市场的交易大为减少，流动性大为降低。日本初开股指期货时就遭遇过这样的情况。但是，股指期货还有另外一个效应，即可吸引场外资金。由于股指期货为投资者提供了一个规避风险的工具，扩大了投资者的选择空间，因此开办股指期货交易会吸引大量场外观望资金实质性的介入股票市场，此外还可减少一级市场的资金囤积。所以，对股市流动性的影响要看两个效应的相对大小。美国的情况是：开办股指期货交易之后，股市和期市的交易量都有较大的提高，呈双向推动态势。从我国的情况来看，由于开放式基金、社会保障基金、保险资金等大的机构投资者未介入或只部分的介入股市，加上银行存款不断增加，场外资金可谓规模庞大，因此我国推出股指期货可望增加市场的流动性。
（三）对市场结构和操作理念的影响
股指期货具有做空机制，股指期货的引入，为市场提供了对冲风险的工具，担心股票市场会下跌的投资者可通过卖出股指期货合约对冲股票市场整体下跌的系统性风险，有利于减轻集体性抛售对股票市场造成的影响。股指期货具有发现价格的功能，通过在公开、高效的期货市场中众多投资者的竞价，有利于形成更能反映股票真实价值的股票价格。期货市场之所以具有发现价格的功能，一方面在于股指期货交易的参与者众多，价格形成当中包含了来自各方的对价格预期的信息。另一方面在于股指期货具有交易成本低、杠杆倍数高、指令执行速度快等优点，投资者更倾向于在收到市场新信息后，优先在期市调整持仓，也使得股指期货价格对信息的反应更快。统一的指数和股指期货推出之后，市场结构和投资理念会发生新的变化。首先，在此基础上可进一步创造新的金融工具，如指数基金、期货期权等。其次，我国传统的庄家炒股型格局可能因此而慢慢改变，在套期保值基础上的价值型投资理念将获得更多的认同和实践。
（四）对券商业务的影响
券商可能通过经纪商和自营商进入股指期货市场，这意味着券商业务范围的扩大和收入来源的增加，同时对券商的传统业务也将产生一定的影响。市场主流的投资理念逐渐转向价值型投资之后，投资者对信息和研究的需求将提高，因此，对券商经纪业务而言，目前以拉客户为主的低层次竞争将为人才、信息、服务创新等综合竞争优势所取代。证券公司从业人员的素质及业务水平的高低将决定着券商是否能够在新的市场环境下留住客户和拓展客户；此外，对于自营业务，可能在调研的同时需要更多的量化分析和风险控制，包括利用股指期货合理的规避系统风险等；对于承销业务，鉴于新股一般与大盘走势有较大的相关性，大势好的时候，新股发行价可以定得高一点，而且多呈强势；大势跌的时候，一般发行价定得低，走势也弱。有股指期货之后，弱市下券商可以通过反向操作对新股进行套期保值，规避部分承销风险。
参考文献：
1、兹维•博迪,亚历克斯•凯恩.投资学精要[M].中国人民大学出版社,2003.
2、彭蕾,肖涛.股指期货推出对股市波动性影响研究——来自日本的实证分析[J].投资与证券,2005(2).
（作者单位：山西金融职业学院）
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