过去150年的国际主要资本回报率

资本回报率概括了经济的动态特征，如对风险和未来消费的偏好、储蓄和贷款的比例变化、社会不平等的消长等。理解这些特征对于经济政策的制定至关重要

资本回报率在经济思想史上有着特殊地位。从穆勒（John Mill）到马克思（Karl Marx），最有影响力的经济学家都在收益和利润问题上进行了大量研究。时至今日，资本回报率仍是宏观经济领域辩论的焦点。

资本回报率概括了经济的动态特征，如对风险和未来消费的偏好、储蓄和贷款的比例变化、社会不平等的消长等。理解这些特征对于经济政策的制定至关重要。

本文对过去150年16个国家股票、住房、政府债券、短期票据这四种主要资产的回报率进行了计算。依据这些历史数据，我们发现了一些令人困惑的结果。

住房投资回报率之谜

最令人惊讶的发现是，住房投资回报率与股票投资回报率基本持平，年化投资回报率平均约为7%，但住房投资回报率的波动性要比股票小得多。

图1显示了股票和住房的10年移动平均实际回报率。在一些国家和一些时期，股票的表现略好于住房，但波动性和顺周期性更高。

这一点令人困惑。房地产与股票相比更难实现投资组合多样化，交易成本也更高。即使考虑房价的地区差异，也难以充分解释这个谜题。

当考虑到投资的国别多样化时，这个问题就更加复杂。随着时间的推移，各国的股票回报率相关性越来越高，但住房回报率在全球范围内仍不相关。尽管住房投资的国际多样化很难实现，但上述结果表明，一些投资者很可能持有国际多样化的房地产投资组合。

安全资产投资回报率之谜

我们的第二个重要发现是，从长期来看，安全资产（政府债券和短期票据）的实际投资回报率非常不稳定，甚至比风险资产（股票和房地产）的投资回报率更不稳定（图2）。金本位时代安全资产实际投资回报率低谷出现在两次世界大战和20世纪80年代高通胀时期，回报率甚至远低于零。

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