中国QFII法律规制的缺陷及其完善研究

摘要：运用比较和归纳的方法，分析中国与中国台湾地区以及印度的Qnl法律规制的差异，认为中国现行的QFII法律规制的风险控制手段不足，大规模撤资的风险存在，相关配套规定覆盖范围不具体、不全面。因此，中国相关监管部门应该建立健全资本流动风险控制体系，加强相关税收法律制度建设，降低QFII的市场准入门槛，放宽合档，初，构投资者的投资范围和额度，逐渐完善QFII法律规制。

关键词：QFII；规制比较；风险监控

中图分类号：D922.28　文献标识码：A　文章编号：1000-2731(2010)02-0154-04

合格的境外机构投资者(Qualified foreign Institu—tional Investors以下简称QFII)制度是指允许合格的境外机构投资者在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇资金，并转换为当地货币，通过严格监管的专门账户投资当地证券市场，其资本利得、股息等经批准后可转为外汇汇出的一种市场开放模式。是一种过渡性的制度安排。QFII制度不仅是中国逐步开放证券市场、控制国外资本对我国经济独立性影响的必然手段，也是中国政府抑制世界游资对中国经济冲击的必然选择，同时可以更快地推动中国资本市场的国际化。随着QFII的进驻越来越多，批准的额度也越来越大，对于QFII的法律规制的完善也越来越迫切。本文比较中国与台湾地区、印度的QFII法律规制，期待得出对完善中国QFII法律规制的有益结论。

一、中国内地与台湾地区、印度的QFII法律规制的比较

(一)资格认定条件的差异

中国的QFII制度对基金管理机构、保险公司、证券公司和商业银行的经营时间、实收资本、管理证券资产的规模或者排名的标准比较严格，远远超过了中国台湾地区、印度当时实施QFII的标准。中国在《合格境外投资者境内证券投资管理暂行办法》(以下简称《管理暂行办法》)第七条规定：基金管理机构“最近一个会计年度管理的资产不少于100亿美元”；保险公司和证券公司“最近一个会计年度管理的证券资产不少于100亿美元”；商业银行，“管理的证券资产不少于100亿美元”。对银行类机构不仅对资产规模进行了限制，同时还要求银行类机构要排世界前100名。经营时间的要求除基金管理机构与台湾地区一样是五年以上，保险公司和证券公司均要求30年以上。《管理暂行办法》还明确限定单个合格投资者申请的投资金额不得低于等值5 000万美元的人民币，不得高于等值8亿美元的人民币。

中国台湾地区对资产规模仅限制在3—5亿美元，实施QFII之初要求银行类机构要排世界前500名，1993年就降低为世界前1 000名。经营时间上台湾地区仅要求保险公司从事10年以上保险业务。台湾地区也明确限定单个合格投资者申请的投资金额的上下限，但只有中国大陆相应额度的1／10和1／16，即分别为500万美元和5 000万美元。

印度当局规定外国投资者必须具有专业能力、财务实力、良好声誉、历史业绩，并受注册地金融监管当局严格监管，经过印度证监会和印度储备银行批准后可取得QFII资格。QFII的投资范围可以包括股票、债券、认股权证等印度—级和二级市场的上市证券、未上市债券、印度国内的互惠基金及单位信托。并且规定了QFII投资单—公司股权上限为10％，所有QFII投资单—公司的股权上限为24％，但是经被投资公司董事会和全体股东大会批准除外，股权上限可以增加到40％，不难看出印度QFII的规定比较灵活。

(二)投资登记法律规制的差异

中国在QFII审批方面的规定比较严格，首先必须指定代理人，由代理人负责向中国证监会的相关部门提交材料和相关的文件申请注册，同时代理人还要在中央银行进行登记，从而保证QFII签字的有效性。

相比之下，中国台湾地区在QFII审批方面手续简便易行，规章制度基本透明。投资者只要条件合格，基本都会在相应的工作日内获得批准。只是由于QFII投入的资金数量不同，审批机构也相应有所变化：证管会审批5 000万美元以下的投资；而投资在5 000万美元以上的，则由“中央银行”和证管会共同审批。申请人在提出申请时需要提供以下资料：申请书、资格证明及与代理人、托管人签订的相关合同等。证管会在审批QFII时要均衡考虑资质合格和地区平衡等因素。

印度的QFII审批则较为灵活，投资者应同时向印度储备银行和证监会提出申请，证监会根据对机构的本国规范、专业能力、财务实力、良好声誉、达到“适宜合规”的规定等方面进行审核后方可批准。因此，在印度，QFll合格机构审批手续相对较为复杂，审批依据的定性标准大大高于量化程度。

(三)投资范围和投资额度法律规制的差异

中国QFII的规定极大地限制了境外机构投资者的投资范围。通常QFll的投资范围与投资额度的限制规则是一起使用的。中国对QFII的投资比例是通过两个途径进行限制：一是根据《管理办法》规定，QFII的境内证券投资的股权比例“为单个合格投资者对单个上市公司的持股比例，不超过该上市公司股份总数的10％；所有合格投资者对单个上市公司的持股比例总和，不超过该上市公司股份总数的20％”。二是根据上市公司行业属性的不同，规定不同的外国合格投资者的持股比例。当外国合格投资者的投资比例“接近上限时，监管部门要予以警告，以后的交易必须有事先批准。”由于我国上市公司的股本规模普遍偏小，又要限制在较小的比例范围，这就极大地影响了QFII的资金投入。另外《管理办法》第18条规定：“合格投资者在经批准的投资额度内，可以投资于中国证监会批准的人民币金融工具。”但是在中国，许多金融品种没有明确的法律地位，以至这些金融品种在《管理暂行办法》中没有具体的例举。

尽管台湾地区不主张QFII进行非上市股权投资，但是在完全开放市场的条件尚不成熟之际，台湾对外国机构投资者的投资额度逐渐取消限制：最初当局要求QFII的资金要全部投资于证券；1992年允许QFII可以将资金金额的10％投资于货币市场，1995年又将该比例提高至30％；1998年台湾当局允许QFII投资期货市场；2000年进一步放开权限，允许QFII投资于本土发行并在本土交易的可转换债券和资信级别较低的金融债券。在QFll投资限制方面，台湾允许QFII在期货和货币市场的投资额小于等于其汇入资金量的30％，QFII对本土每个上市公司的控股比例，有的行业规定不超过50％，有的行业规定不得超过25％。台湾地区的这种渐进式的取消投资额度限制的方式，在避免或减轻资本市场巨大的冲击方面起到一定的作用。

印度的QFll投资范围的限制是最为严格的，对QFll的投资途径和行业均进行了具体的限制规定。在印度，QFII投资途径包括两种，要么70％以上的

资金投向与股权有关的工具，投向债券工具的只能占30％以下；要么将汇入的资金全部投资于债券市场。印度对于QFll在行业限制上的要求也最为严格，QFII汇人的资金对上市公司的控股，根据行业不同有20％和40％两个上限，当投资接近上限时监管部门会提出警告，以后的交易都须有事先的批准。

(四)资金汇入汇出限制的差异

由于我国资本的管制，对QFll的资金汇入汇出有比较严格的控制。中国对QFII的资金汇入汇出采用行政审批的方式，在本金汇出的时间要求上，封闭式基金要求资金汇入满三年后方能汇出，同时，每次汇出本金的金额必须小于等于本金总额的20％。并且相邻两次资金汇出的时间间隔不得少于一个月，即QFII要完全汇出本金至少需要41个月的时间。对于一般的境外机构投资者，本金锁定期虽然只有一年，但两次汇出的时间间隔为三个月，即完全汇出本金至少需要27个月。以上做法不利于QFII投资的运作和不适应开放式基金的运作特点。

台湾地区则是采取强制法管理QFII的资金汇入汇出，最初规定取得QFII资格三个月内必须汇入资本金，汇入的资本金三个月内不得汇出，投资收益每年结汇一次。1995年台湾将本金汇入期限延长到六个月，第二年台湾就取消了本金汇出的期限限制；1997年台湾当局又进一步允许QFII汇入台湾市场的金额如果不超过5 000万美元的情况下，可以不需要台湾“中央银行”和外汇局的签字同意。不过在合格境外机构投资者汇出资金时，仍然需在“中央银行”兑换，同时交纳20％的利息和股息税。

印度采用税收手段对QFll的资金汇入汇出进行限制，规定如果资金在一年以内汇出，就需要对QFII征收相应税率为30％的资本增值税，如果资金汇入时间超过一年，则资本增值税的税率下降为10％；对于利息收入所得征收20％的所得税。

(五)台湾和印度实行QFll法律规制的效果分析

台湾和印度实施了QFII后，不仅吸引了大量的外资，而且还促进了本国(地区)证券市场的健康发展——改变了证券市场的投资者结构，逐步由一个投机性强、波动性大的封闭市场转变为相对稳定、受到全球投资者重视的开放性市场。同时，QFII制度的实施还提升了其国际地位和上市公司的国际影响力。

但是通过比较发现：中国台湾地区尽管在QFII资金汇入时间、数量、资金汇出期限、资金汇出方式上设置了比印度更明细的规定，不过由于管理当局在本金汇出期限上作出了对投资者比较有利的安排(从初期期限设定为3个月可以汇出，逐渐过渡到没有任何期限限制)，税收征管上只征收一定的利息股息税，所以台湾地区的QFII制度对投资者更具吸引力，而印度虽然对资金的汇入和汇出限制不多，但是由于征收不同税率的资本增值税，对资金汇出的限制作用还是相当明显的，在某种程度上间接地造成资金强行滞留境内的效果，挫伤了投资者的积极性。

二、中国目前QFII法律规制的缺陷

截至2008年年底，中国外汇管理局累计批出了128亿美元QFII额度，其中仅2008年当年就增加了28.6亿美元。QFII目前已经成为FDI等形式引资渠道的有效补充，是推动中国资本市场改革发展的重要手段。随着中国QFII的投资额度越来越多，批准的额度也越来越大，我们应该清醒地认识到这项制度对金融市场带来的风险。尽管中国在2006年新修订的《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》(以下简称《管理办法》)在一定程度上解决了放宽市场准入条件、从单一券商向多券商转变、对QFll名义持有人背后持有者的监管股票投资的比例限制及信息披露等问题，但是现行的QFII法律规制仍然存在许多问题。

(一)现行法律规制的风险控制手段不足，大规模外商撤资的风险依然存在

我国在《管理办法》中没有明确规定QSll申请分期、分批汇出本金的年限、每次汇出本金的比例及时间间隔，这样会在很大程度上使我国面临短期内境外资金集中撤资的可能性。由于资本逐利的天性，QFII在了解到我国资本市场机制的漏洞后，更加倾向于有操纵股市的冲动——打短线，赚取短期利益。

目前我国金融市场风险防范与控制机制主要集中在市场的准入与退出领域，而这些制度刚性太强，没有规定更具灵活性的税收手段，缺乏对QFll在市场中的操作行为的配套的监控制度，另外，对QFII可能违规进行股市操纵的风险认识不全面，缺少相应的对策措施。所以，一旦强制手段行不通，又没有其他监管手段来实施，中国金融市场将遭受严重冲击。

(二)法律规制覆盖范围不具体、不全面

《管理办法》及相关配套措施还只是立法的起步阶段，并不是严格意义上的法律制度，所以效力、层次等方面存在缺陷。《管理办法》规定：境外合格机构投资者是指经中国证监会批准、投资于中国证券市场、并取得国家外汇管理局额度批准的中国境外基金管理机构、保险公司、证券公司以及其他资产管理机构。对QFll的定义暴露出中国金融业分业经营、分业管理思维方式的局限性。这是因为目前中国业绩比较突出的QFII是境外基金、保险和证券机构，而大量的其他金融机构并没有被引进来。中国这样有区别的做法不仅不能有效对接国外混业经营的模式，更重要的是不能充分调动起境外金融机构的积极性，不利于QFll的健康持续发展。《中国证券监督管理委员会关于实施<合格境外机构投资者境内证券投资管理办法>有关问题的通知》第九条规定：“合格投资者在经批准的投资额度内，可以投资于下列人民币金融工具：(1)在证券交易所挂牌交易的股票；(2)在证券交易所挂牌交易的债券；(3)证券投资基金；(4)在证券交易所挂牌交易的权证；(5)中国证监会允许的其他金融工具。合格投资者可以参与新股发行、可转换债券发行、股票增发和配股的申购。”《中国证监会发言人就合格境外机构投资者境内证券投资管理有关问题的谈话》中指出：其他金融工具还包括封闭式基金和开放式基金，但是《管理办法》没有明确封闭式基金和开放式基金的法律地位，合格投资者能否实际投资于这些金融品种有待于证监会的个案审批，所以QFII权利义务具有极大的模糊性。同时《管理办法》规定不允许QFII投资于B股，这与B股设计的初衷就是面向境外投资者的规定是矛盾的。

目前中国的法律规制没有明确规定QFII投资的税收问题，法律上对QFII的税收部分缺乏相应的法律依据。QFII进行交易时，只需要缴纳0.3％的印花税，QFII委托境内公司在中国从事证券买卖业务免征营业税；对于QFII是否要课征红利税或资本利得税，法规并没有明确的条文规定。

三、完善中国QFII法律规制的对策建议

充分借鉴中国台湾地区和印度实施QFII法律规制的成功经验，逐渐完善中国的QFII法律规制，促进中国Qnt的良性健康发展。

(一)建立健全资本流动风险监控体系

目前中国QFII制度的资本流动风险监控体系，主要通过境内托管人对QFII的资金流动和境内投资情况限期汇报的方式得以实现，其滞后性显而易见。应利用托管银行和增设子账户对合格机构的资金运作进行监督，根据经济环境的变化，适时调整管理目标，并对跨境资本流动进行及时有效的统计、跟踪、预测和分析，从而及时发现资本流动可能给我们的证券市场所带来的不利影响；同时制定各种政策和措施，并利用各种政策工具，如反周期措施、结构政策和资本管制，积极减少资本跨境流动给中国证券市场乃至整个金融秩序带来的不良影响。还要加大对“假外资”的监管力度，以防止QFII操纵市场。

(二)加强税收法律制度建设

鉴于目前中国QFII的税收制度的建设情况，应参照台湾的相关经验，对QFll的资金汇入和汇出进行明确规定，增设对本金投资收益征税制度的原则性规定，加强国际交流，避免双重征税。

(三)降低QFII市场准入的门槛

按目前的管理办法，合格境外机构投资者的进入门槛比较高，在资产管理的金额、经营时间、注册资本等三方面都有限制。其中要求管理的证券资产不少于100亿美元，仅这一条就把很多境外机构拒之门外。具备丰富投资经验的境外中小机构投资者的缺乏，不利于增强证券市场的活跃度，尤其是亚洲中小投资机构，出于地域经济的考虑，其对中国市场的兴趣比其他地区更大，应考虑降低QFII进入门槛。

(四)放宽合格机构投资者的投资范围和额度

目前中国规定QFII的投资对象与国内基金的投资范围是相同的。但是，就单个上市公司的持股比例而言，单个境外机构的投资限额与国内基金的规定却不一样：前者的投资限额不得超过该公司总股份的10％；所有境外机构对单个上市公司的持股上限也仅为20％，而后者却不受这方面的限制。管理层应该采取主动出击的策略，有针对性地调整境外机构对上市公司的投资比例。

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另外在《外商投资产业指导目录》中，国家规定了一些QFll进入的限制性行业，如白酒制造业、毛纺(棉纺)织业、集装箱制造、电网建设等。笔者认为，对于投资范围，管理层可以根据中国证券市场发展的状况，对QFll开放一些衍生的金融产品；在QFll投资额度方面，投资的总额度起初可以限制在占流通市值的。2％-3％较为合适，而对于单个QFII的投资限额可限制在5 000万美元比较适宜。

[责任编辑霍丽]

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